幻方量化：市场第一大误解 美股散户数量并不在少数

“到目前为止，并没有权威研究表明量化投资必然加剧市场波动。实际上目前A股市场有效性已经较高，短线追涨杀跌很难赚钱。据我们的观察，量化作为一个整体，大部分情况下是抑制了市场波动，少部分情况会加大市场波动。量化策略整体是收敛和理性的，对波动起到了阻尼的作用。近期市场大幅波动情况下主流量化机构普遍的买入行为恰好也印证了这一判断。”幻方量化对第一财经记者表示。

“长期以来，金融机构、散户，甚至不少量化从业者，都对中国的量化交易体系存在两大误解。”作为拥有超20年A股、和国际市场交易经验，2008年全球投行alpha-capture比赛Investars Awards奖项第一名并且2016年在华量奖/最佳宏观奖获得者对冲基金Arrowgrass的Alpha-Capture System中排名最佳个人分析师的资深全球宏观交易员袁玉玮对第一财经记者表示。

他表示，市场第一大误解是，美股散户少、都是机构之间的博弈行为，以“收割散户”为主的量化基金在其中占不到什么便宜;而A股散户多，量化机构正好可以在其中大肆“割韭菜”。

“第二大误解在于很多人将量化交易等同于高频交易，他们认为量化在整个交易体系中充当着“做市商”的角色，为资本市场提供流动性和平滑曲线。”袁玉玮对第一财经记者说道。

“美国散户数量并不在少数”

今年两会期间，全国政协委员、中央财经大学证券期货研究所所长贺强提交了“规范发展量化交易”的提案。

贺强认为，在发达国家特别是美国股市中，个人投资占比不大，主要是机构投资、法人投资。机构与机构之间采用量化交易，是对等、公平的。

而我国股市是股民为主的市场，股市开户人数已达2亿户，99%以上可能都是散户。股民在股市中是弱势群体，信息不灵通，没有资金实力，更没有能力进行量化交易。在机构面前，股民毫无优势。

“事实上，美股中散户数量并不在少数。根据美国几家知名散户券商平台网站和年报，富达投资(Fidelity)有4000万个账户，美国先锋领航集团(Vanguard)有3000万个账户，嘉信理财(Schwab)3340万个账户，微牛证券(Webull)1500万个账户，罗宾汉(Robinhood)1300万个，盈透证券(Interactivebrokers)110万个账户。亿创理财(ETrade)2020年中报显示，目前其存在800万个账户(包括200万企业账户和600万散户)。” 袁玉玮说道。

这几家头部券商就有1.3亿用户，占美国人口39%。A股现在约2亿户，占中国大陆总人口14.3%。

“外媒数据显示，根据几家最大的高频交易做市商的数据，散户交易量都占到20%以上。富达投资客户有11.8万亿美元资产，嘉信理财客户有7.7万亿美元资产，仅这2家头部券商就代理客户19.5万亿美元资产。此外，我们还要考虑美国散户通过杠杆交易和期权对资产和单位时间内买卖单的放大作用。”他说道。

袁玉玮表示，2020年二季度在央行流动性驱动下，美股出现了鸡犬升天式的反弹，吸引大量散户参与。据外媒报道，2020年一季度，网络券商罗宾汉的客户增长30% (1千万到1300万)，APP使用率增长600%。嘉信理财的客户增长58%，德美利证券(TD Ameritrade )2020年一季度客户增长149%，ETrade 2020年一季度客户增长169%。

另外，据美国各大券商统计数据，散户的持仓在2020年二季度显著跑赢对冲基金。

数据来源：高盛集团(Goldman Sachs)

“以上数据表面，美股中散户数量并没有大家想象得那么少，至少不会像国内理解的低到2%~3%左右。散户体量还是能够对市场产生一定影响的。” 袁玉玮说道。

袁玉玮表示，近年来美股中散户屡次逼空机构的事件同样表明其影响力。

比较典型的是2021年年初的游戏驿站(GameStop)事件。

彼时美国知名做空机构香橼研究(CitronResearch)创始人Andrew Left宣布看跌押注GameStop，表示这家公司已经走在跌破谷底的路上。

但这一态度引起了Reddit用户的不满。于是，Reddit旗下热门论坛WallStreetBets的用户在过去数周不断宣传GameStop，称做空者对GameStop的看跌押注规模已处于高位，并鼓励其他散户买入这家公司的股票进行看涨押注。

2021年1月12日GameStop的股价反应平平，2021年1月13日公司股价开始节节攀升。1月26日收盘价147.98美元，一天之内暴涨92.71%。

2021年1月27日，美股开盘三大指数均大幅低开，但GameStop延续涨势，盘前一度大涨130%，开盘后一度熔断，截至收盘大涨134%，报347.51美元。

短短几天内，美国散户靠着一只股票(GameStop)，接连打败了两家大型投资机构。

“量化交易≠高频交易”

贺强认为，从理论上讲，量化交易具有一些优点，可以增加市场的成交量、促进股市活跃、有利于形成合理价格。

他还表示，需要注意的是量化交易特别是高频交易，主要是以博取短线差价为主，不是以依靠长期投资分享上市公司业绩为主。从性质上讲，量化交易短线操作获取的大量差价收益，就是从千千万万股民的身上获得的利益。量化交易获利的主要方法是大量收割散户，以前机构是用镰刀割韭菜，现在是用智能化的机器人和联合收割机割韭菜。

“还有一些观点认为，美国发展量化投资是因为资本市场流动性较差，要着眼于解决流动性问题。” 袁玉玮说道。

“这是混淆了高频做市和量化投资。高频做市交易并不是传统意义上的量化投资，只不过是把做市商(market makers)的角色机器化，高频化。” 他说道。

袁玉玮认为，量化投资的目的绝对不是为了优化市场流动性，而是和其它主动投资和被动投资一样，为了资本的增值。其另外一个目的是克服人的贪婪和恐惧心理，按纪律交易，来减少人的情绪带来的投资错误，以及优化工作效率。

北京金融分析师协会于2021年11月发布的《高频交易研究报告》指出，目前高频交易在学界和业内没有一致定义，通常认为高频交易是算法交易的一个子集。美国商品期货交易委员会(CFTC)认为高频交易有如下四个方面的特征：通过算法程序进行决策、生成订单、执行成交程序等;延时很短，目的在于最小化反应时间;指令进入系统的速度快、高速连接市场;信息量大，即不断有报单和撤单的交易行为。

美国证券交易委员会(SEC)同样认为“高频交易”没有明确定义。

不过，一位量化基金经理对第一财经表示，目前国内量化产品策略趋同，的确可能在某一时刻因趋同交易加剧市场波动。

股市量化交易的问题也已经引起证监会的关注，证监会主席易会满在2021年第60届世界交易所联合(WFE)会员大会暨年会上强调：量化交易、高频交易在增强市场流动性、提升定价效率的同时，也容易引发交易趋同、波动加剧、有违市场公平等问题。

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